文：天风宏观(guān)宋(sòng)雪涛/联系人孙永乐

　　4月居民新(xīn)增(zēng)存款-1.2万亿，同(tóng)比多减4968亿(yì)元，这是居民存款在(zài)连(lián)续13个月同(tóng)比(bǐ)多(duō)增后(hòu)，首次回落(luò)。

　　在(zài)过去(qù)一(yī)年(nián)多时间里，居民部(bù)门积(jī)攒了一大笔超额储蓄。今年这笔(bǐ)超额储蓄能否顺利释放(fàng)对判断经(jīng)济和资本市场走(zǒu)势至关重要。这里我(wǒ)们尝试回(huí)答两(liǎng)个问题。一是4月(yuè)居民存款同比多减是不是超额(é)储蓄释放的开始？二是这一趋势能否(fǒu)延续？

　　对上(shàng)述问题的回(huí)答取决于存款(kuǎn)会受到哪些因素(sù)的(de)影响。一般影响居(jū)民存款的主要(yào)有这么几种(zhǒng)行为(wèi)：可支配收入、消费支(zhī)出、金融资产相关收(shōu)支和房地(dì)产(chǎn)相(xiāng)关(guān)收支。

　　收入(rù)增长、消(xiāo)费减少、金(jīn)融(róng)资产赎回、购房减少(shǎo)会推动存款增加；反之，收入(rù)减少、消费增加(jiā)、认购(gòu)金(jīn)融资产(chǎn)、购房增(zēng)加、提前还贷等则会带动存款回落。

　　2022年居(jū)民存款同比(bǐ)多(duō)增7.9万亿(yì)是居(jū)民(mín)少(shǎo)消费、少投资(zī)、少(shǎo)购(gòu)房的(de)结(jié)果(guǒ)（详见《超额储蓄能否转化成超(chāo)额消费》，2022.12.31）。此时虽(suī)然居民(mín)收入增速放缓并提前还贷(dài)，但因为(wèi)投资、购房(fáng)等下滑幅度更大，所以存款同比大幅多(duō)增。

　　2023年(nián)一季度居民存款(kuǎn)同(tóng)比多增2.1万(wàn)亿则是收(shōu)入修(xiū)复和理(lǐ)财存款化(huà)的结果。

　　一季度居(jū)民(mín)人均可支配(pèi)收(shōu)入(rù)同比(bǐ)增(zēng)长525元，理财存续(xù)规(guī)模(mó)相比于2022年(nián)末下滑2.6万亿至24.2万(wàn)亿(yì)。另外，受银(yín)行(xíng)办理速(sù)度(dù)放缓等(děng)因素影响，RMBS（个人住房(fáng)抵押贷款支持证券(quàn)）条件早偿率(lǜ)指数(shù) 2 相比于2022年(nián)有所(suǒ)回(huí)落(luò)，即(jí)居民(mín)提前(qián)还款对存款(kuǎn)的拖(tuō)累相比于(yú)去年末(mò)略有放缓。

　　但(dàn)是(shì)，随着居民(mín)消费和购房行(xíng)为(wèi)修复(fù)，其(qí)对存款(kuǎn)的(de)支撑力度减弱(ruò)，标准大气压和常温常压，常温下的标准大气压一季度人均(jūn)消(xiāo)费支出(chū)同比增加345元（低于(yú)收入涨(zhǎng)幅）、购房(fáng)支(zhī)出同比多增1575亿元。但因为(wèi)支撑因素(sù)的规模更大，所以存(cún)款继续回升(shēng)。

　　4月和一季(jì)度最(zuì)核心的(de)不(bù)同在于理财市场的变化。4月居(jū)民(mín)存款下滑可能的原因一是居(jū)民存款(kuǎn)理财化；二(èr)是提(tí)前还贷规模增加。因为居民(mín)收入(rù)和消(xiāo)费数(shù)据不足(zú)，暂时(shí)无(wú)法判断消费和收(shōu)入在4月(yuè)对存(cún)款的影(yǐng)响。

　　存(cún)款回流理财是4月存款回落的(de)核心原因(yīn)，4月理财(cái)存量规模(mó)环比(bǐ)增加1.26万亿至25.5万亿，结束了自去(qù)年10月以来的下(xià)行趋势(shì)，重回扩张(zhāng)区(qū)间(jiān)。

　　居民增配理财等资产是理财风(fēng)险降低、收益回升和存款(kuǎn)利(lì)率下滑共同作用(yòng)的结果。受益于债券市(shì)场走强(qiáng)，今年理财市场表现逐步好转，理财(cái)产品单(dān)位(wèi)破净率从2022年12月峰值的(de)29.2％持续下(xià)滑至2023年5月12日的4.7％，叠加这一时期下滑(huá)的(de)存款(kuǎn)利率，存款对居民的吸引力逐渐减弱，而(ér)理财对(duì)居民(mín)的吸引力(lì)则不断增(zēng)强(qiáng)。

　　从(cóng)5月(yuè)理财规模(mó)上(shàng)看(kàn)，随着破(pò)净率(lǜ)进一步(bù)回落，居民(mín)还在继续增配理(lǐ)财产品，存款(kuǎn)理财化趋势有望延(yán)续。

　　提前(qián)还(hái)贷规(guī)模(mó)扩大是存款下滑的又一个原因。4月早偿(cháng)率月均值相比于2月(yuè)低点上行4.3个百分点(diǎn)，相比(bǐ)于3月上行1.9个百分点。

　　居民(mín)加大提前(qián)还贷力度一是因(yīn)为首套房(fáng)利(lì)率还在下(xià)降，居民提(tí)前(qián)还贷以(yǐ)降低(dī)成本(běn)，4月沈阳、马鞍山(shān)等多地继续(xù)降低首套房利率，贝(bèi)壳研究(jiū)院数据显示百城(chéng)首(shǒu)套(tào)主(zhǔ)流房(fáng)贷利率平均为4.01％，环比3月继续回(huí)落1个BP。二(èr)是政策放(fàng)松(sōng)后，1、2月份部分积(jī)压(yā)的还(hái)贷业(yè)务在3、4月份办理，这会推动(dòng)提前还贷规模走高。

　　总的来说，随着理财市场好(hǎo)转，此(cǐ)前因居(jū)民少消费、少投(tóu)资、少买房等积攒(zǎn)下来的超(chāo)额储蓄已经开始部分回流理财市场了，且5月初这一趋势(shì)还在延续。

　　往(wǎng)后来看，理财市场(chǎng)和提前还贷(dài)在(zài)后续几个月里或继续成为超额存款的主要流向(xiàng)。

　　五一旅游人均(jūn)消(xiāo)费水平未见明显(xiǎn)改善(shàn)或部(bù)分(fēn)表明当下居民(mín)消费意愿依旧偏弱，考(kǎo)虑到超额储蓄的持有分化且并非主要来自消费，后续超(chāo)额储(chǔ)蓄对消(xiāo)费的支(zhī)撑(chēng)力度依旧偏(piān)弱。（详见《超额储(chǔ)蓄能否(fǒu)转化(huà)成(chéng)超额消费(fèi)》，2022.12.31）。同(tóng)时，随着(zhe)前期积压(yā)的(de)购房需求逐渐释放，房(fáng)地(dì)产销售目前已(yǐ)经有(yǒu)走弱迹象，地产(chǎn)短期或不会成为超储的主(zhǔ)要流向。但是因为(wèi)按揭利率存在明显(xiǎn)利差，居民提前还(hái)贷行为(wèi)或将延续。从这(zhè)个(gè)角(jiǎo)度来看，主(zhǔ)要因为(wèi)少买房、少(shǎo)投资而积攒下(xià)来的储蓄，在理财市场环境好转(zhuǎn)和存款利率下滑(huá)的(de)背景下或将(jiāng)继续回流(liú)到理财(cái)市场(chǎng)。

　　1 存款同比增(zēng)速(sù)使(shǐ)用金(jīn)融机构住户存款余额+4月新(xīn)增来(lái)进行估算

　　2早偿率是指在个人住房抵押贷(dài)款中债务(wù)人提前偿(cháng)付的金额在资(zī)产池未偿本金余额的占比

　　风(fēng)险提(tí)示

　　地产(chǎn)销(xiāo)售变动超(chāo)预期，超额(é)储蓄释放弱于预(yù)期，理(lǐ)财(cái)市场波动加大

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