王剑，CFA

　　每次银行股跌至(zhì)过度(dù)低(dī)估时，股(gǔ)息率相应提升，会吸(xī)引(yǐn)绝对(duì)收益资金买(mǎi)入，股(gǔ)价也(yě)逐步完成筑(zhù)底。

　　近(jìn)期，银行股已上涨(zhǎng)半(bàn)年，436742开头是什么银行 归属地，436742开头是什么银行的卡又(yòu)一次因绝对收益资金追逐高股息(xī)而上涨(zhǎng)。

　　但事实(shí)上(shàng)，银行(xíng)业(yè)经营层面，也已(yǐ)经悄然发生一些向好的变化。

　　主要结论

　　01

　　银行

　　启动(dòng)之谜

　　如果大家觉得银(yín)行股是这几天(tiān)才开始上涨，那么就(jiù)大错特错了(le)。事实是：

　　银(yín)行股自2022年10月底见底之后，已经持续上涨了足足半年时(shí)间了(le)……

　　这段时间的(de)银行股(gǔ)涨(zhǎng)幅达到(dào)27％，其中部分银行股涨幅甚至达到(dào)50％以上，非常可观(guān)。当然，中间也不是一帆(fān)风顺，2022年(nián)10月(yuè)银(yín)行股(gǔ)快速下(xià)跌后，迅(xùn)速反弹。过完2023年(nián)春节后，却冲高回落(luò)，调整了近(jìn)两个月时(shí)间，跌(diē)幅不大，不到10％。然后于3月底(dǐ)开始上涨(zhǎng)，近期加速上涨(zhǎng)。

　　这(zhè)种事情并(bìng)不(bù)是第(dì)一次发(fā)生。过去银行股的大行情，都是在悄无声(shēng)息中默默(mò)上涨的，因为银(yín)行(xíng)股平(píng)时(shí)关注度并(bìng)不高(gāo)。等(děng)到因几根大线性(xìng)而吸引大家来关注时，已经涨幅不小(xiǎo)了。

　　上一次类似的事情是2014年。或(huò)许经历过(guò)的(de)人都能记得，2014年11月，因为(wèi)一(yī)次比(bǐ)较意外(wài)的“双降”（降息、降准(zhǔn)），金(jīn)融股拔(bá)地(dì)而起。但(dàn)在此(cǐ)之前，银行(xíng)指标(biāo)大约在3月见底，然后(hòu)不(bù)声不响地开始回(huí)升，到11月时，8个月左右时(shí)间，涨(zhǎng)幅22％。

　　其他几次银行股见(jiàn)底，也有类似的情况(kuàng)：没有(yǒu)明确利好，没有明确新闻，银行股却自(zì)己慢慢从底部爬(pá)起来了。

　　是谁先知(zhī)先觉(jué)？

　　为行情归因并不(bù)容易，因为很难验证(zhèng)。如果(guǒ)确实没有实质性利好(hǎo)，那么只能从资(zī)金面去(qù)猜测：可能是估值便宜到很多资(zī)金愿意(yì)出手了(le)。由(yóu)于银行盈利能力非常(cháng)稳(wěn)定，估(gū)值低往往意味着(zhe)股息率高。因为：

　　ROE稳定，分(fēn)红率(lǜ)稳定，PB越低则(zé)股息率(lǜ)越高。

　　而(ér)若(ruò)PB低(dī)至一定(dìng)水平时，股息率(lǜ)就(jiù)会非常诱人。比如近(jìn)年(nián)来(lái)，大行的ROE在(zài)10％以上，分红(hóng)率30％左右，PB一度(dù)低至0.5倍以下，那么计算出来(lái)的股(gǔ)息率高达6.6％，非常(cháng)可(kě)观。

　　这就好比一只票息率6.6％的可转债。如(rú)果盈(yíng)利能力(lì)保(bǎo)持，则后续(xù)每年收(shōu)取6.6％的(de)“利息”，如(rú)果股价上涨，还能享(xiǎng)受(shòu)资本利得。当然，如果股价再跌，或(huò)盈利能力（ROE）、分红(hóng)率(lǜ)下降，则会遭受(shòu)损失。但由于(yú)ROE已(yǐ)在底部，近期很(hěn)难再降了。因此，这就非常像一张可转436742开头是什么银行 归属地，436742开头是什么银行的卡债，其市价下跌时，会有(yǒu)个估值(zhí)下限，即“债券价值”。

　　于是，其投(tóu)资价值就出来了。如果这张“可转债(zhài)”的(de)票息(xī)率高到一定(dìng)程度，显著(zhù)高过一些资(zī)金的成本，那么这些资金自然愿(yuàn)意参与。

　　这样，银行股就形成一个隐形的“估值底”，当估值低至一定水平时，股(gǔ)息(xī)率(lǜ)诱人，就会(huì)有(yǒu)人(rén)参与。

　　当然，这(zhè)个估(gū)值(zhí)底在(zài)某些情(qíng)况下会被打破(pò)，即因为(wèi)一些负面因素的存在，导致市场先生觉得银行股的估值或盈利能力还(hái)将下行。

　　02

　　谁(shuí)在(zài)买

　　谁(shuí)在卖

　　因(yīn)此(cǐ)，银行股那种悄无声息的(de)底部(bù)，可能并没有什么实质利(lì)好，就(jiù)是有些(xiē)看中(zhōng)股息率的资金默默买(mǎi)入，把底部给买出来了。

　　这是些什么样的(de)资(zī)金呢(ne)？

　　首先可以排除(chú)的(de)就是以股(gǔ)票型公募基金为代(dài)表的(de)机(jī)构(gòu)投资者。因为他(tā)们的考核要求是相对(duì)收益，因此在大多(duō)数时候，他们(men)不会(huì)因为(wèi)股息率诱人(rén)而买入，他们的任务是战胜自己(jǐ)基金(jīn)的基(jī)准，或者战胜可比基(jī)金(jīn)同(tóng)仁。所以，即使(shǐ)股息率高，他(tā)们也(yě)很难做出赚取股息率的决策，这不是(shì)他(tā)们的(de)考核目标。

　　因此，银行股从(cóng)底部开始(shǐ)悄悄上(shàng)涨(zhǎng)的这段时间，公募基(jī)金参与很低，这(zhè)次也不例外。

　　从数据上也可验证：从33家银行股(gǔ)2022年底(dǐ)基金持(chí)仓比(bǐ)重来看，比重越(yuè)低，期间（过去(qù)半年，后同）涨幅越大，比重越高则涨幅越小。

　　除了(le)公募(mù)基(jī)金(jīn)，其他(tā)类似考核(hé)的(de)机(jī)构投资者也是类似(shì)。

　　从数据上看，我(wǒ)们(men)确实(shí)看到，2023年第(dì)一(yī)季度较上年末，大部分A股(gǔ)银(yín)行股的基(jī)金(jīn)持仓比例是下降的(de)，有些个股(gǔ)甚至降幅(fú)不小。

　　（一季(jì)度基(jī)金持股(gǔ)比(bǐ)重降幅；单位：个百(bǎi)分点(diǎn)；来源：WIND）

　　回顾第(dì)一季度，银行指数走了个(gè)过山车(chē)，先是上涨，然后(hòu)春节(jié)后下跌(diē)（这段时间刚好是人工(gōng)智能(néng)概念股大涨，因此机构投(tóu)资者(zhě)有可能是卖出银行(xíng)等股票，换仓至(zhì)计(jì)算机(jī)股票）。到了(le)4月(yuè)初，人(rén)工智(zhì)能等板块(kuài)行(xíng)情回落后，银行股重拾升势，且涨(zhǎng)幅(fú)加速(sù)。春节后的这段时间，银(yín)行股刚好(hǎo)和人工智(zhì)能走(zǒu)出了一个(gè)完美的(de)“对(duì)称(chēng)”走(zǒu)势。

　　而其他投资者(zhě)，比如个(gè)人、外资(zī)、自营、保险、资(zī)管等，则可能是买入的(de)。因为(wèi)这(zhè)些资金不考核相对(duì)收益(yì)，更多的是追求绝(jué)对(duì)收益，因此有(yǒu)可能是高(gāo)股息股(gǔ)票的(de)青睐者。

　　而决(jué)定他(tā)们买入的因素中，资金成本应该是个重要因素。目前，我国(guó)近期(qī)市场利率较低(dī)、资(zī)金充沛，其他可替(tì)代的投资机会较少，因此股(gǔ)息率显得诱(yòu)人。同时，美国加息接(jiē)近尾声，他们的资金成本也有望(wàng)下行，我国高(gāo)股息股票也(yě)有吸引(yǐn)力。

　　然后(hòu)我们通过数据来加以(yǐ)验证。

　　从2023年一季度情况来看，外资确实在买入大行，并且数量(liàng)还不少。不过(guò)保险资(zī)金却是(shì)有进有出，这一(yī)点(diǎn)有点与(yǔ)我们预期不符(fú)。基金主要在卖出。此外，还有(yǒu)些一般(bān)法人(rén)、其他投(tóu)资者在买入。

　　（一季(jì)度各类投(tóu)资者持股(gǔ)变(biàn)化(huà)数；单(dān)位：亿股；来源：WIND）

　　整体而(ér)言，结论大(dà)致(zhì)成立，即：在银行股估值极低的(de)时候，追(zhuī)求绝(jué)对收(shōu)益的资(zī)436742开头是什么银行 归属地，436742开头是什么银行的卡金(jīn)买入(rù)了高股息(xī)率(lǜ)的个股(gǔ)。

　　从散点图上(shàng)也(yě)可以清晰看到这一点：

　　因此，这次行(xíng)情，和历史上(shàng)很多次银(yín)行底部启(qǐ)动(dòng)一(yī)样，很可能是青睐高(gāo)股息率的资金，买(mǎi)入低估值、高股息率的(de)银(yín)行股。而(ér)他们的口味(wèi)与公募基金刚好是相反的。

　　03

　　事情在(zài)悄悄

　　起变化

　　以上分析，说明(míng)了过(guò)去半年的银行股行情，是(shì)追求绝对收益(yì)的(de)资(zī)金，买入了(le)高股息(xī)率的银行股。眼下(xià)，很多银(yín)行股(gǔ)股(gǔ)息率依然较高(gāo)，而资金面依然宽松，那么这些高(gāo)股息率股(gǔ)票(piào)对绝对收益资金依然是有吸引力的。

　　那(nà)么在银(yín)行业的经营层面，有没(méi)有(yǒu)实质变化呢？

　　我(wǒ)们在3月曾经(jīng)提出，过去三年(nián)期间的一些特殊政策，已(yǐ)经出现调整的迹象，银行业(yè)将要(yào)进入新(xīn)的均(jūn)衡格局。比如，在普(pǔ)惠小(xiǎo)微领域，过去几年大行承担了一些监管要求，每(měi)年普惠小微(wēi)信贷的增(zēng)长非常快，投放利率很低，这对小微金融市(shì)场格局造成了较大影响，尤其是对(duì)一些原来从事小(xiǎo)微(wēi)业务的中小银行造成(chéng)压力。

　　【深度】大小(xiǎo)行小微金融逐步达到新(xīn)均(jūn)衡(héng)

　　而在4月27日，银保监会办(bàn)公厅发布《关于2023年加(jiā)力(lì)提升小微企(qǐ)业金融服(fú)务(wù)质量的通知》（银保监(jiān)办发〔2023〕42号(hào)），对工(gōng)作要求有(yǒu)了一(yī)些调整。比如，不(bù)再提“两(liǎng)增(zēng)”（指单(dān)户授(shòu)信总额1000万元(yuán)以下小(xiǎo)微企业贷(dài)款(kuǎn)同比增速(sù)不低于各项贷款同比增速(sù)，有贷款余额的(de)户数不低于上(shàng)年同期水平）要求，不再刚性(xìng)要求(qiú)降低(dī)小微信(xìn)贷利率，而是要求“合理确定贷款利率”，不再(zài)提(tí)“应(yīng)延(yán)尽(jǐn)延”。

　　除了小微金融领域，其他方面的工作要求也陆(lù)续从(cóng)过去三年的阶段性(xìng)政策，慢慢回归(guī)至常(cháng)态(tài)化。

　　而(ér)银(yín)行业这几年由(yóu)于净息差显著回落，盈(yíng)利能力(lì)也渐渐接近合理利润底(dǐ)线。因为银行业需要留存(cún)一(yī)定(dìng)的利(lì)润用于(yú)补充(chōng)资(zī)本，进而支持下一期的信(xìn)贷投(tóu)放，因此利润并不是越低越好，需要维(wéi)持一个合理利润。而(ér)目(mù)前盈利能力已经接近这一(yī)底线，所以政策(cè)也会相应调整了。

　　【随(suí)笔】什(shén)么是银行(xíng)的合理利润和合理息差

　　可见(jiàn)，行业(yè)的(de)一些(xiē)情况已经悄悄发(fā)生变化(huà)了。

　　那么，有没(méi)有一种可(kě)能：那些买入高股息股票的投资者中(zhōng)，真(zhēn)有(yǒu)些(xiē)先(xiān)知先觉者(zhě)，已经嗅到了不(bù)一样的味道？

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