文(wén)丨明明(míng) 章立聪 余(yú)经(jīng)纬(wěi)

　　跨季结束后资金利率自(zì)低位持续上行(xíng)，即便税期结束，资金利率却仍未回落，反而进一(yī)步(bù)走高。我(wǒ)们认为主要是(shì)源于：①货币政策力(lì)度边际转弱；②税期走款(kuǎn)叠(dié)加4月信贷投放情况(kuàng)较(jiào)好，导(dǎo)致银行资金融出意愿与能力降低。③资金较为(wèi)拥挤导致债市敏感(gǎn)度增加。考虑假期和月末因(yīn)素，预计短期(qī)内，资金(jīn)利率下行空间有限(xiàn)，波动幅(fú)度加大(dà)，建议投资者关注资(zī)金(jīn)面(miàn)的边(biān)际变化，警惕流动性大幅(fú)收紧对债市情绪以及头寸管理的影响。

　　▍近期资金利率持(chí)续上(shàng)行。

　　跨(kuà)季结束(shù)后(hòu)资(zī)金(jīn)利率自低位持(chí)续上行，4月18-19日税(shuì)期缴款(kuǎn)，DR007围绕2.10％中枢运行(xíng)，然而(ér)税(shuì)期结束(shù)后却并未(wèi)回落，4月21日冲(chōng)高至(zhì)2.27％，隔(gé)夜(yè)利(lì)率上行(xíng)幅度更大。从隔夜(yè)利率角度观(guān)察，银(yín)行与非(fēi)银机(jī)构间流(liú)动性(xìng)分层现象弱化(huà)；此外，隔(gé)夜利率与7天利率的期限(xiàn)利差也明显压缩，DR001与DR007甚至已经(jīng)倒挂。健康码可以扫出个人信息吗，健康码可以扫出个人信息吗我们(men)认为(wèi)税期结束，资金不(bù)松，主(zhǔ)要(yào)有以下几点原因：

　　▍其一，货币政策(cè)力度(dù)边际转弱。

　　稳(wěn)健的货币政策(cè)坚持以我(wǒ)为主(zhǔ)、稳字当头，保持货币信(xìn)贷合理增长，确保(bǎo)利(lì)率水平合适健康码可以扫出个人信息吗，健康码可以扫出个人信息吗，在追求经(jīng)济提振的同(tóng)时(shí)，也注重防范(fàn)市场(chǎng)过(guò)热带来的金融(róng)风险。在满足广义流动性(xìng)供需匹配的前提下，货币工(gōng)具力度可能(néng)会有(yǒu)所回摆。从央行的(de)具体操作上来看，MLF小幅增量续做，逆回购投放低量操作，结构性工具“有进有(yǒu)退(tuì)”，均预示后续政策(cè)将更(gèng)加“精准有力(lì)”，流动性投放趋于谨慎。

　　▍其二(èr)，税期走款(kuǎn)叠加4月信贷投放情(qíng)况(kuàng)较好，导致(zhì)银(yín)行(xíng)资金融(róng)出(chū)意愿与能(néng)力降(jiàng)低。

　　4月18到19日税期缴款，而(ér)4月通常是缴税大月，因此(cǐ)走款(kuǎn)可能对银(yín)行间流动(dòng)性带来了一(yī)定的(de)压(yā)力(lì)。此外，参(cān)考近(jìn)期票据利(lì)率(lǜ)走势(shì)，预计信贷增速较一季度将会有所放缓，但(dàn)4月(yuè)预计(jì)仍(réng)将保持同比(bǐ)多(duō)增的(de)态(tài)势。税期缴款叠加信贷投放，银(yín)行系统(tǒng)整(zhěng)体资(zī)金流出，因此向同业融出的(de)意愿和能力有所(suǒ)降(jiàng)低。

　　▍其(qí)三，资金(jīn)较为拥挤可能会导致债市脆弱性和敏感度增加(jiā)，且投资者对于未来(lái)一个月资(zī)金利率上行的担忧增加(jiā)。

　　从质押式回购成(chéng)交(jiāo)量和(hé)我们(men)测算的杠杆(gān)率来看，虽然(rán)上(shàng)周受资金收(shōu)紧影(yǐng)响，加杠(gāng)杆情(qíng)绪有所降温，但(dàn)依然(rán)处(chù)于历(lì)史相对积极的水平，导致债市敏感(gǎn)度增加。此外投资者对货(huò)币(bì)政策力度以及跨月资金面情况仍存担忧，使得市场上对于未来一个月内资金价格上行的预(yù)期更(gèng)为强烈。

　　▍后市展(zhǎn)望(wàng)：五一假期(qī)临近，回购资(zī)金的(de)期限被动拉(lā)长，利率(lǜ)下行空间有限(xiàn)。

　　月末(mò)往往财(cái)政(zhèng)集中支出，向(xiàng)市(shì)场(chǎng)释放资(zī)金；但(dàn)跨月前夕银行资金融出(chū)意(yì)愿(yuàn)一般较低，预计资金波动(dòng)幅(fú)度较大。对于(yú)债市(shì)而(ér)言(yán)，短期交易主线(xiàn)或延续政策与(yǔ)基本(běn)面预期交易(yì)，预计(jì)利率以(yǐ)震荡走势为主，建(jiàn)议投资者关注资(zī)金面的边际变化，警惕流(liú)动(dòng)性(xìng)大幅收紧对债市情绪(xù)以(yǐ)及头(tóu)寸(cùn)管理的(de)影响。

　　▍风险提示：

　　央行货(huò)币政策不及预(yù)期；经济复(fù)苏(sū)节奏不及预期；银行(xíng)间市(shì)场(chǎng)流动(dòng)性过快收(shōu)紧(jǐn)。

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