“现在(zài)的房地产很难再(zài)出(chū)现(xiàn)像过去(qù)十年的(de)系(xì)统性(xìng)行情。”思睿集团合伙人、首席(xí)经(jīng)济学家(jiā)洪灏向《红周刊》表示，房地产行业分(fēn)化的愈(yù)加明显，让机构和投资者(zhě)的(de)关注度(dù)从板块向单个(gè)标的(de)转移。上海利檀投(tóu)资董事长陈昊(hào)扬向《红周刊》指出(chū)，从行业来看河南省住房和城乡建设厅执业资格注册中心网站，河南住建厅执业资格注册中心电话，无论是业(yè)绩，还是估值(zhí)，房地(dì)产都已经双杀(shā)到了最底部，而且是(shì)反(fǎn)复(fù)地杀(shā)到了底(dǐ)部，再往下的(de)空间已经不大了。

　　三道红线等(děng)指标

　　成(chéng)挖(wā)掘个股阿尔法重要(yào)参考

　　那么如何(hé)寻找房地(dì)产个股的(de)阿尔法呢(ne)？

　　洪灏提醒(xǐng)，在(zài)房(fáng)地产赛道中进行选择(zé)，需(xū)要非常小(xiǎo)心，避(bì)免选了半(bàn)天(tiān)，标的公司(sī)出现爆雷(léi)的(de)情况。除此之外，洪(hóng)灏(hào)指出，需要满(mǎn)足以下(xià)三个基准：有大的(de)国(guó)资背景的、杠杆率较低的、此前没有踩过红线的。

　　他(tā)还表示，如果关注一下今年房地产(chǎn)的开发(fā)资金来源，可以发现，其实银行的信贷倾向是(shì)不太(tài)愿意给(gěi)房企(qǐ)贷(dài)款的，房企的(de)主(zhǔ)要资金(jīn)来源(yuán)来自新(xīn)盘(pán)的销售(shòu)。但今年新房(fáng)的销售情况相较一(yī)般(bān)。再关注一下，哪些房企能从银行拿(ná)到钱，其实主要还是那些有(yǒu)国企(qǐ)背景的(de)房企(qǐ)，民营房企相对比较(jiào)困难，所河南省住房和城乡建设厅执业资格注册中心网站，河南住建厅执业资格注册中心电话以整个行业出现(xiàn)了一个很明显的分化(huà)，无论是在(zài)销售(shòu)，还(hái)是融资等各个方面都非常(cháng)明显(xiǎn)。现在有国资背景的房企(qǐ)在资本市场表现相对较好，但(dàn)没有国资背景(jǐng)的民营房企股价大多表(biǎo)现很一(yī)般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示，在房(fáng)地产(chǎn)行业(yè)内，我们的(de)逻(luó)辑(jí)是(shì)，“寻(xún)找最(zuì)后的赢(yíng)家(jiā)”。而具体到如何挖掘，我们会特别重视企业的成本优势，更具体一(yī)点，就是(shì)它(tā)的净借贷(dài)水平（净(jìng)负债率）是不是行业内的最(zuì)低水平(píng)；利润率是不是行业内最高的；融资成本是否是行业内(nèi)最低的；建(jiàn)安成本是否也(yě)是业内最低的(de)；这些都是我们看重的(de)一家(jiā)房(fáng)企(qǐ)的综合成(chéng)本。

　　需要注意的是(shì)，能够同(tóng)时满足上述条件的房企并不多。即便是在(zài)国央企中(zhōng)，仍(réng)有部分(fēn)房企出现了“三道(dào)红线”的“踩线”情况，且有逐(zhú)渐恶化的趋势(shì)。以A股(gǔ)为(wèi)例，《红周刊》根据Wind数(shù)据整理发现，截至2022年末，天房发展、陆家嘴、格力地(dì)产、西藏城投、中交地产、中国武夷等国央企(qǐ)“三道红线”全(quán)踩。

　　除(chú)此之外，城建发展、京(jīng)投(tóu)发展(zhǎn)、光明地产、云南城投、首(shǒu)开股份、珠江股份、城(chéng)投控股等国(guó)央企(qǐ)房企也踩了“三道红线”中(zhōng)的两条。

　　2022年(nián)河南省住房和城乡建设厅执业资格注册中心网站，河南住建厅执业资格注册中心电话激(jī)进扩张房(fáng)企

　　需警(jǐng)惕其重蹈(dǎo)覆辙

　　不难看出，即便(biàn)是有着较(jiào)稳健(jiàn)特(tè)色的国央企房企，其财(cái)务指标称得上完全(quán)健康(kāng)的仍是少数。而更(gèng)加值得注意的(de)是，在2022年，不少国企，甚至(zhì)地方(fāng)国企开始大举扩张。而这(zhè)无疑又进一步考验着国央企(qǐ)的资金链情(qíng)况。

　　对房企(qǐ)而言，扩张速(sù)度(dù)的(de)张弛有度尤为重(zhòng)要，节奏(zòu)把握准确，有助于房企储(chǔ)备优质(zhì)“弹药”；但过于乐观的预判未来市场，以及过于激进的扩(kuò)张拿地节奏(zòu)也有可能让房企重蹈此前的(de)高杠杆(gān)覆辙(zhé)。

　　陈昊扬(yáng)以其(qí)配置的一家房企(qǐ)进(jìn)行举例，它从2018年(nián)开(kāi)始到2021年(nián)，连续4年的净借贷比例(lì)都维持在33％左右，完全没有增加(jiā)杠杆比例(lì)。而(ér)到2022年，这(zhè)家(jiā)房(fáng)企明显(xiǎn)感觉到机会来(lái)了，其开始在(zài)一线城市进行大举拿地，净(jìng)负债(zhài)率也由此前的33％左右水(shuǐ)准提高(gāo)到45％左(zuǒ)右，涨了接近(jìn)三分之(zhī)一。与此(cǐ)同时，该房企(qǐ)新购入地(dì)块也实现了(le)快(kuài)速的开盘利用率，预(yù)计今年会(huì)有更多(duō)的楼盘入市。像这类企业(yè)就符合(hé)“最后的赢家(jiā)”的特(tè)点(diǎn)。一方面，在(zài)于(yú)它(tā)本(běn)身储备(bèi)了很多弹药(yào)，去(qù)年拿地(dì)超1000亿(yì)元，且其中一半在一线(xiàn)城市，另外一(yī)半也主要(yào)集中在强二线(xiàn)和二(èr)线(xiàn)城市；另一方面，它的扩张(zhāng)是有(yǒu)节制(zhì)地扩张。

　　陈昊扬同(tóng)样提醒(xǐng)道，与之相反，有些(xiē)房企的(de)扩张速度让(ràng)人感觉又(yòu)回到了2016年、2017年，或者说看到了2016年(nián)～2020年期间扩张的民(mín)营企业的影子。虽(suī)然(rán)说，见到机(jī)会时(shí)要出手，但出手的(de)章法(fǎ)仍要小心(xīn)，如(rú)果负债率扩张得(dé)太快，但(dàn)未来的两年市场没有想(xiǎng)象得那(nà)么(me)好(hǎo)，可能会重蹈覆(fù)辙。

　　那么如何来衡(héng)量一家房(fáng)企的扩张速度(dù)是否(fǒu)激进？陈(chén)昊扬(yáng)向《红(hóng)周刊》表示(shì)，主要还是看房企(qǐ)的净(jìng)负债率(lǜ)水平，在我(wǒ)看来，这个比例如(rú)果超过60％，就是扩张得过于快速了。

　　不难(nán)看出，这一标(biāo)准(zhǔn)要比“三(sān)道(dào)红线”对(duì)房(fáng)企的净负债率要求(qiú)不得(dé)高于100％要更(gèng)加严(yán)格。陈(chén)昊扬解释，当前房地产行业的复苏速(sù)度并没有那么快，所以要(yào)规避公司净负(fù)债率提(tí)高到一个(gè)比较危险的水平(píng)。

　　《红周刊》对在2022年拿(ná)地较积极的房企(qǐ)梳理(lǐ)发现，中交地产、中国金茂、华发(fā)股(gǔ)份、越(yuè)秀(xiù)地产(chǎn)、绿城(chéng)中(zhōng)国、保(bǎo)利发展(zhǎn)等房企2022年净负债(zhài)率都在60％之(zhī)上。其中，中交地(dì)产(chǎn)净负债率持续(xù)居(jū)高不下(xià)，在(zài)2020年至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成(chéng)鲜明对比的是(shì)，华(huá)润(rùn)置地(dì)、中国海外发展、万(wàn)科(kē)A、滨江集团(tuán)、招商蛇口(kǒu)、龙湖(hú)集团等房企在践行较积极的(de)拿地策(cè)略的(de)同时，也较好地控制了公司的扩张(zhāng)速度与净负债率水(shuǐ)平（见附(fù)表）。

　　滨江集(jí)团等个别民(mín)营房企(qǐ)

　　或具备“最后赢家”的黑马特质

　　陈昊(hào)扬指出，实际上，他们(men)是以同(tóng)一(yī)筛选标(biāo)准来看国央企与民营房(fáng)企(qǐ)，但在各(gè)维度(dù)的(de)实(shí)际表现上，国央企确实会更胜一筹。如国(guó)央企(qǐ)的融资(zī)成本更低(dī)，融(róng)资(zī)渠道也更顺畅，能够做到想融就(jiù)融，这样，国央企自然而然就具有天然优势。

　　虽然(rán)对(duì)比(bǐ)民营房企(qǐ)，机(jī)构更加(jiā)看好国央企，但这也并不(bù)意味着，民营(yíng)企业中就(jiù)没(méi)有(yǒu)“黑马(mǎ)”的存在。

　　据《红(hóng)周(zhōu)刊(kān)》梳理(lǐ)发现，仍(réng)有少数民营房(fáng)企同样受(shòu)到机构(gòu)的青睐。比如，根据2023年一季报，滨江集团的十(shí)大流通股东中新进了“中国工商银行股份有(yǒu)限公司－景顺长(zhǎng)城中国回(huí)报(bào)灵活配(pèi)置混合(hé)型证券投(tóu)资基金”“全国社保基金一一六组合”等。

　　除此之外，自2021年(nián)开始，百亿私募珠海阿巴马资产管理(lǐ)有限(xiàn)公司就长期(qī)持有(yǒu)滨江集团。根据(jù)一(yī)季(jì)报，该资产公(gōng)司的几只产品合计持有(yǒu)滨(bīn)江集团(tuán)9543万股，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集团的(de)受青睐，和其(qí)自身的基本面表现存在一定(dìng)关系。2020年以(yǐ)来的近三年时(shí)间(jiān)，房地(dì)产(chǎn)市场整(zhěng)体在(zài)走(zǒu)“下坡路”，但(dàn)作为(wèi)杭州本土房企的滨江(jiāng)集团仍是表现出较(jiào)强的韧劲，2020年以(yǐ)来，滨江集团在业(yè)绩(jì)表现、销售规模、新(xīn)增土储、股价表现等多维(wéi)度都表现了(le)较强的增长势头。

　　业(yè)绩方面，2020年～2022年(nián)期间，滨江集团(tuán)扣非(fēi)归母(mǔ)净利润依次(cì)为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依(yī)次实(shí)现同(tóng)比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年一(yī)季报，今年一季度，滨江集团更(gèng)是实(shí)现了扣非归母净利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房(fáng)地产“青铜时(shí)代”仍能保持自身业绩的持(chí)续(xù)增长(zhǎng)，和滨(bīn)江集团扎根杭州的战略布局关(guān)系密切。根据2022年年(nián)报，滨江集(jí)团(tuán)有近七成营(yíng)收来自杭州(zhōu)地(dì)区，而在2021年，杭州地区的营收比重(zhòng)只占到近(jìn)六(liù)成。近三(sān)年持续(xù)稳(wěn)居杭州房企销售排名(míng)第一。

　　与此同时，滨江集团在杭州(zhōu)的土储补充同样较为(wèi)积极，根据诸葛找房、住(zhù)在杭州(zhōu)网数据(jù)显示，2020年、2021年、2022年在杭拿(ná)地金额依次为404.6亿(yì)元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳居杭州的本土第一。

　　而滨江集(jí)团在(zài)杭州的较突(tū)出表现，也让(ràng)滨江集团的房企(qǐ)排名(míng)迅速提升。到2023年，滨江集团的房(fáng)企(qǐ)排名已冲进前(qián)十，根据中指数据，2023年前(qián)4月，滨江(jiāng)集团(tuán)实现销售额(é)607.3亿元，位(wèi)列房企(qǐ)第九位。

　　值得注意的是，2020年至今，滨江集团股价翻了超一倍(bèi)以(yǐ)上，而(ér)近(jìn)期，滨江集团更是迎(yíng)来多家机(jī)构的(de)集中调研。滨(bīn)江集团发布公(gōng)告(gào)表(biǎo)示，公司(sī)于5月10日接受了信达(dá)证(zhèng)券、金(jīn)鹰基金(jīn)、建信养(yǎng)老、新华养(yǎng)老等18家机构调研。

　　产业链布(bù)局重点移至存量赛道

　　机构在下游家纺(fǎng)、家居(jū)、物业(yè)觅α

　　实际上房(fáng)地产开发只是(shì)房地产(chǎn)产(chǎn)业(yè)链上的中游环节，其上游主要为(wèi)钢铁、水(shuǐ)泥(ní)、建材、玻(bō)纤等材(cái)料(liào)供应(yīng)商(shāng)，而下游应用行业(yè)主要包括中介服(fú)务、家用电器、物业管理、家居用品。综合《红周刊(kān)》的采访(fǎng)，房地产(chǎn)开发环节与上游(yóu)材(cái)料端(duān)息息相关，新盘开工不足导致上游不被看好，机构(gòu)寻觅(mì)个股(gǔ)阿(ā)尔(ěr)法的思路(lù)渐渐(jiàn)移至下游(yóu)。“中(zhōng)国房地(dì)产行业在进入存量房时(shí)代(dài)，所(suǒ)以(yǐ)对地产产业链，尤其是偏消费属性(xìng)的(de)家装家居领(lǐng)域，我们(men)相对看好，因(yīn)为(wèi)居民保有(yǒu)的住房规模越来越(yuè)大，随着时间的(de)增加，内装更新的需(xū)求也会越来越多(duō)。美(měi)国过去的数据充分(fēn)说明(míng)了这一点，在新房销售见(jiàn)顶之后，家具消费的(de)增长却一直(zhí)都很(hěn)好。对于(yú)地产产(chǎn)业链，我(wǒ)们相对看好和内装相关的行业，例(lì)如消费建材、家(jiā)居装饰等(děng)。”万家基金(jīn)人士表示。

　　而根据《红周刊》对下(xià)游细分中相关赛道龙头年内表现的统计，目(mù)前暂居前(qián)两位的都(dōu)是来自家(jiā)纺赛道的公司，它们(men)分别是富安娜和水星家纺，特(tè)别(bié)是前者在(zài)月(yuè)线连收七根阳(yáng)线的基础上，年内迄今涨幅已经逼(bī)近30％。

　　以前者为例(lì)，富(fù)安娜(nà)主要(yào)从事(shì)纺织家居、睡(shuì)眠(mián)家居、生活类产品的研发、设计、生产及(jí)销售，旗下(xià)拥有原(yuán)创“富(fù)安娜(nà)”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨而乐(lè)”和(hé)“酷奇智(zhì)”自有(yǒu)品牌。第一季(jì)度报告显示，报告期内，富安(ān)娜(nà)实现(xiàn)营业(yè)收(shōu)入(rù)约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实(shí)现归属(shǔ)于上市公司股(gǔ)东的净利润约1.11亿元，同比增长(zhǎng)5.28％。

　　而从(cóng)上(shàng)市公司一季(jì)报的十大流通股股东来看，能(néng)够(gòu)发现该股早(zǎo)已成为(wèi)基(jī)金重(zhòng)仓股的天下，彼时(shí)包括公(gōng)募的中欧价值发现、中欧(ōu)潜力价值、工银瑞(ruì)信灵动(dòng)价值(zhí)、宝盈(yíng)新价值和私募(mù)的(de)明(míng)河2016，都在其中(zhōng)出现，占据了(le)半壁江山(shān)。需(xū)要(yào)强调的是，中欧的(de)两只基金都(dōu)是价值派(pài)基金经理曹名长在管的产品，首季其(qí)同(tóng)时重仓(cāng)的房地(dì)产产业(yè)链股票还有金(jīn)地集团和(hé)大(dà)亚圣象。

　　对比而言，前几年曾(céng)经风光一时的家居(jū)板(bǎn)块也因(yīn)疫情(qíng)、消费复苏进(jìn)程缓慢等多因(yīn)素一(yī)度沉(chén)寂，不过好在(zài)困境反转露出(chū)曙光，家居(jū)板块中(zhōng)年内表现最(zuì)好的(de)是志邦家居。同一时间段，该股(gǔ)年内上涨已经超过23％，从(cóng)业绩来(lái)看，无(wú)论(lùn)是营(yíng)收(shōu)还是(shì)归母净利润，公司(sī)都实现了同比(bǐ)双升。

　　从公司(sī)的十大流通(tōng)股股东(dōng)来看，《红周刊》发现广(guǎng)发基金经(jīng)理罗洋慧眼(yǎn)独具，一季报中他管(guǎn)理的广发策略优选和(hé)广(guǎng)发(fā)安(ān)宏回报均(jūn)增加(jiā)了(le)持股，而这两只(zhǐ)产品也(yě)成(chéng)为(wèi)志邦家居(jū)十大(dà)流通股(gǔ)股东中(zhōng)仅有的两只(zhǐ)公(gōng)募。有意思的是，他似乎对于定制家居类标的情有独钟，在另一家赛道公司金牌橱柜中，他管理的(de)全部三只(zhǐ)产(chǎn)品均登榜(bǎng)十大流(liú)通(tōng)股股东，其(qí)也成为(wèi)他(tā)的(de)独门重仓股。

　　除去(qù)家居(jū)家(jiā)纺外，下(xià)游的(de)物(wù)业股也(yě)越(yuè)来(lái)越被机(jī)构(gòu)所青睐(lài)，不过这类标(biāo)的大(dà)多(duō)在香港上市，如何选(xuǎn)择成为(wèi)难题(tí)。对此，前述上(shàng)海公(gōng)募基金(jīn)经(jīng)理举(jǔ)例分析(xī)：“物业服务不(bù)是一个(gè)高毛利的行业，挣钱很辛苦，我(wǒ)选公司还是(shì)希(xī)望挣的是市场(chǎng)化(huà)应该挣的钱(qián)，以(yǐ)我曾经买(mǎi)的绿城服务为例，它在中高端(duān)楼盘占比是比(bǐ)较(jiào)高的，每年(nián)到期的合同(tóng)里提价成功率(lǜ)在(zài)30％～40％。它能做到滚(gǔn)动的大部(bù)分项目到(dào)期之(zhī)后，经过(guò)两三(sān)轮合同周期还能做到产品(pǐn)提(tí)价。”

　　“行业里真正能做到产品提价(jià)的公司很少(shǎo)，因(yīn)为(wèi)物(wù)业公司很容(róng)易(yì)一开始(shǐ)是挣(zhēng)钱的(de)，后面因为(wèi)保安这些(xiē)固定人员成(chéng)本的年度增长，不过服务(wù)没有(yǒu)特(tè)别好，客户没(méi)有那么满意，能(néng)做到提价难度是(shì)非(fēi)常大的。但是该公司能(néng)在(zài)业内做到(dào)到期(qī)之后提价率比较高，这跟(gēn)它的定位和比较好(hǎo)的服务是(shì)有关系(xì)的。”他进一步(bù)强调。

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